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商品期貨期權上市后運行基本特征研究

來源:核心期刊咨詢網位置:經濟管理論文時間:2019-06-19 10:1612

  摘要:商品期貨期權上市一年半以來,總體成交量穩步提升,商品期貨期權逐漸對期貨和現貨市場產生潛移默化的影響。本文通過豆粕和白糖期貨期權上市以來三個主力合約的運行情況,對期貨期權市場的運行特征、期貨和期權的聯動、市場功能的發揮進行實證檢驗。結果顯示,豆粕和白糖期貨標準差高于期權反推的期貨價格的標準差,表明期貨市場波動大于期權市場,即期貨市場對于市場信息的反應更為敏銳,價格發現功能相對更好。

  關鍵詞:商品期權期貨期權商品期貨

期貨論文發表

  2017年3月31日,豆粕期貨期權在大連商品交易所掛牌交易,我國場內商品衍生品工具由期貨拓展至期貨和期權共同發展的新局面。中國證監會副主席方星海在豆粕期權上市儀式上致辭時表示,商品期權“有助于完善期貨市場價格發現功能,將為相關產業鏈、各類企業、機構提供靈活的避險具,為期貨服務三農和其他實體經濟注人新的動力,同時也有助于推動期貨公司業務的創新發展,持續拓展期貨市場服務實體經濟的能力”。本文從商品期貨期權上市以來的運行情況、期貨與期權的聯動、期貨期權功能的發揮,以及期權服務實體經濟等方面論證商品期貨期權上市后基本運行特征。

  一、中國衍生品市場發展步入新階段

  商品期貨期權市場與期貨市場互相補充構成風險管理體系的兩大支柱。全球期權市場經歷了從場外期權到場內期權,從金融期權到商品期權的發展歷程,其中,農產品期權又是商品期貨期權的探路者。在風險管理、資產配置和產品創新等方面發揮著重要作用。

  國際期權市場開始于場外期權,場外期權靈,活性和定制性的特點使得其促成的交易規模一直遠高于場內期權。芝加哥期權交易所(CBOE)于1973年4月26日首次掛牌了16個個股期權產品,由此拉開了場內期權交易的序幕,1984年美國允許商品期權場內交易,1998年4月美國商品期貨委員會(CFTC)放開了特定商品的場內交易,允許指定商品在交易所上市交易。

  從全球衍生品市場來看,商品期貨期權相比商品期貨來說發展水平較低,發展速度相對緩慢。世界證券交易所聯合會(WFE)數據顯示,2018年前三個季度全球場內期權合約與期貨合約交易量分別為90億張和118億張,其中商品期貨合約交易量占期貨合約總交易量的比重為33.28%,在所有標的種類期貨合約中占比最大;而商品期權合約交易量僅占期權總交易量的1.97%,遠低于商品期貨合約占比。

  根據國際成熟市場和新興市場的發展經驗,我國商品期貨期權市場也是從農產品起步,2017年3月31日和4月19日,豆粕期貨期權和白糖期貨期權分別在大連商品交易所和鄭州商品交易所上市。期權上市以來,隨著交易限制逐步放開和投資者對商品期貨期權的了解加深,商品期貨期權的交易量和持倉量呈總體上升趨勢

  商品期貨期權上市初期,流動性成為市場關注的焦點。為此,大商所和鄭商所為保證期權市場流動性,更好發揮服務實體經濟功能,對已經上市的豆粕、白糖期權交易均采用做市商制度。

  當前豆粕、白糖期權的首批做市商各有10家,從目前商品期貨期權市場上交易情況來看,大多數是普通客戶和做市商之間的成交。做市商良好地完成了持續報價和回應報價的義務,促進了合理價格在市場中的形成,在很大程度上使得市場交易中的需求得以滿足。這不僅反映了做市商極,大地提高了市場的流動性,也表明市場正在趨于合理和有效的運行(見圖1、圖2、表1)。

  隨著交易所制度的不斷完善,期權交易量與日俱增,期權新品種也在不斷增加。2018年9月21日,我國首個工業品期權銅期權在上海期貨交易所掛牌交易,2019年1月28日,玉米期貨期權、棉花期貨期權、天然橡膠期貨期權三大新品種同日上市,商品期權的發展隨著新品種的上市更加完善,與期貨市場和現貨市場的聯動正在加強。商品期權服務實體經濟的能力也在逐步增強,將對中國乃至全球衍生品市場產生深遠影響。

  二、衍生品市場相關研究

  期權市場的基本功能是促進價格發現,提高市場效率。期權價格發現的研究起步于股票期權與標的股票。同時,由于現代期權最早起源于美國,其完備的市場運行機制,期權市場更好地發揮了促進價格發現、提高市場效率等重要經濟功能,市場研究較多。Black(1975)研究發現信息交易者會傾向于選擇期權市場進行交易,認為期權市場存在高杠桿的優勢。Manaster和Rendleman(1982)、Chan等(1993)指出了個股期權所隱含的股票價格領先于股票價格。但是Stephan和Whaley(1990)、O'Conner(1999)等得到的結論正好與之相反,他們的研究結果表明了個股價格相對個股期權所隱含的股票價格更為領先。Mayhew(1995)研究發現期權市場的低交易成本和高杠桿優勢使得信息交易者更加青睞期權市場,進而奠定了期權在價格發現中的領先定位。而Diltz和Kim(1996)則認為股票價格與股票期權隱含的股票價格互為雙向的因果關系。

  國內對于期權價格發現的相關研究尚處于初級階段。熊熊等(2011)對韓國KOSPI200指數和衍生品的數據進行分析,結果表明韓國股指期權的推出對現貨指數波動率和股指期貨的波動率都有顯著的影響。王楠和魏潔(2012)采用香港恒生指數與其衍生產品數據對其市場效率進行了實證分析,數據顯示恒生指數與其衍生品市場之間有一定的領先滯后關系,恒指衍生品市場的期貨和期權具有顯著的價格發現功能,引導現貨市場價格走勢。

  陶利斌等(2014)通過對滬深300股指期貨以及滬深300指數的高頻數據進行實證分析,結果顯示股指期貨在價格發現中占主導地位,具有顯著的價格發現功能。郭城(2014)實證分析了全球主要的股指期權,結果顯示股指期權的,上市交易對股票現貨市場的波動影響不大。

  毛杰(2017)實證分析了指數ETF期權上市前后指數成分股的波動性情況,發現指數ETF期權上市后指數成分股的波動性有所降低,且流動性提高,但是價格發現功能并不顯著。盛積良等(2018)通過分析上證50ETF期權上市前后數據,結果顯示期權上市之后股票市場的價格發現效率明顯提高,股票市場的整體質量有所改善。

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